巴菲特傳奇在A股很難復(fù)制 醫(yī)藥行業(yè)有“很長的坡”
證券時報記者 陳書玉
“人生就像滾雪球，重要的是找到很濕的雪和很長的坡。”現(xiàn)年91歲的巴菲特創(chuàng)造了1242億美元的財富，他的傳奇在于財富增長率的顯著、穩(wěn)定和超長期。對于巴菲特而言，“很長的坡”是美國國運，“很濕的雪”就是他的投資方法論。
在量化基金經(jīng)理李黃海看來，中國醫(yī)藥健康行業(yè)是一條“很長的坡”，而“很濕的雪”則是他的New Beta投資方法論。針對中國股票市場投資的特點，他提出了New Beta投資思路。
李黃海博士畢業(yè)于美國南加州大學(xué)，曾就職于美國一家管理規(guī)模約300億元的純量化股票投資基金(ClariVest)，現(xiàn)就職于富榮基金。16年的中國、美國證券投資從業(yè)經(jīng)歷，讓他形成了一套集研究、投資、交易和風(fēng)控為一體的行之有效的新型量化投資管理體系。他在富榮基金參與籌建了New Beta投資中心，并擔(dān)任正在發(fā)行中的富榮首只New Beta基金——富榮醫(yī)藥健康基金經(jīng)理。
找到“很濕的雪”
和“很長的坡”
證券時報記者：你過去學(xué)習(xí)工作的經(jīng)歷讓您在中、美兩國都積累了較深的投資經(jīng)驗，您認為在中國做投資如何找到巴菲特常說的“很濕的雪”和“很長的坡”？
李黃海：巴菲特傳奇的商業(yè)帝國，伯克希爾·哈撒韋，是巴菲特在1965年收購的。從1965年到2021年，伯克希爾每股市值在57年期間增長了36416倍。其財富的復(fù)合年化增長率為20.1%，一個并不十分驚人的數(shù)字。20.1%，可以拆解為兩部分：在此期間美國股市標準普爾500指數(shù)的復(fù)合年化增長率10.5%，加上巴菲特卓越的資產(chǎn)管理能力，年化超額收益率9.6%。
而中國公募基金要復(fù)制巴菲特傳奇業(yè)績，幾乎不可能。因為：其一、美國股市的長期Beta收益年化約10%，而中國股市目前只有5%~6%，以滬深300指數(shù)和中證500指數(shù)為代表，近十年的年化收益率分別為5.3%、5.7%；其二、巴菲特對于超大規(guī)模資產(chǎn)的管理能力，年化超額收益率+9.6%持續(xù)了至少57年，難以逾越；其三、巴菲特曾公開承認他擁有大約60%的財務(wù)杠桿，而中國公募偏股基金幾乎不可能使用資金杠桿。
巴菲特的傳奇，在于財富增長率的顯著、穩(wěn)定和超長期。巴菲特總結(jié)：“人生就像滾雪球，重要的是找到很濕的雪和很長的坡。”巴菲特的“很長的坡”是美國國運，“很濕的雪”就是他的投資方法論。在我看來，在中國做投資，醫(yī)藥健康行業(yè)是一條“很長的坡”，而“很濕的雪”則是我針對中國股票市場投資的特點，提出的New Beta投資方法論。
證券時報記者：你提出的New Beta投資方法論，要點有哪些？
李黃海：首先選取理想的Beta，是具有長期成長性和巨大發(fā)展空間的行業(yè)或主題的Beta，即行業(yè)/主題具備長期顯著的正Beta。歷史統(tǒng)計表明，近十年，全指醫(yī)藥指數(shù)的年化收益率約為10.1%，醫(yī)藥行業(yè)歷史上的Beta，顯著高于主要寬基指數(shù)的Beta。而且我預(yù)期家用門鈴未來相當長的時間里，中國醫(yī)藥行業(yè)的Beta收益仍然會顯著高于A股寬基指數(shù)。因此選取中國醫(yī)藥健康行業(yè)作為富榮首只New Beta基金的投資標的。
其次，更優(yōu)量化選股策略，創(chuàng)造更優(yōu)超額收益。富榮New Beta量化選股模型非常簡單，只有五個因子，但這些為數(shù)不多的因子必須具有堅實的理論基礎(chǔ)和經(jīng)歷了嚴格長期的實戰(zhàn)考驗。這里所言的理論基礎(chǔ)，是指因子符合嚴肅的經(jīng)典經(jīng)濟/金融學(xué)或者行為經(jīng)濟/金融學(xué)的規(guī)律。符合經(jīng)濟/金融學(xué)規(guī)律，能最大程度將模型模擬績效落地為實際的基金收益，并確保其可持續(xù)性。而且富榮New Beta量化模型結(jié)構(gòu)長期穩(wěn)定，堅持選股因子“嚴進嚴出”。量化模型的長期穩(wěn)定，也是量化投資的主要優(yōu)點之一：保持理性，盡量免受市場波動的心理影響。
第三是有限度、超低頻的量化擇時策略。基本邏輯是通過中觀的行業(yè)動量與反轉(zhuǎn)，量化刻畫醫(yī)院對講系統(tǒng)股市宏觀風(fēng)險的集聚和釋放，主要是為了防范諸如2015年、2018年等大級別的股市系統(tǒng)性風(fēng)險。擇時，在基金的投資策略中，屬于“錦上添花”的輔助策略。以富榮醫(yī)藥健康為例，其股票投資比例是60%-95%，通常情況下，基金滿倉運作，在極端情況下，會觸發(fā)有限度擇時。
立足長期投資
醫(yī)藥行業(yè)整體估值很低
證券時報記者：具體到量化選股，模型有何特點？
李黃海：首先，我們的投資期限窗口必須是長期的，即：基金投資者資金的屬性必須是長期的。只有在長期的條件下，才能滿足量化模型理論基礎(chǔ)中的均衡狀態(tài)條件。
第二，我們配置的是某類資產(chǎn)類別的股票群。我們量化選股模型的目標不是挖掘個別牛股、超牛股，而是構(gòu)建一個均衡的組合，該組合在多個維度(包括：系統(tǒng)性的、價值的、成長的、流動性的)有合適的風(fēng)險暴露，從而爭取獲取長期理想的收益率，因為收益是對所承擔(dān)投資風(fēng)險的回報。
第三，模型將會長期保持穩(wěn)定，因為我們追求的是理論上長期有效的股票定價因子所決定的收益，而經(jīng)得起嚴肅研究和實踐考驗的主要定價因子為數(shù)不多，因此，我們不會由于市場的短期波動而調(diào)整模型結(jié)構(gòu)。
證券時報記者：量化模型在醫(yī)藥行業(yè)的運用與其他行業(yè)有什么區(qū)別？模型的優(yōu)化會基于哪些具體因素？
李黃海：量化選股模型在不同行業(yè)的運用，會有一些不同，因為不同行業(yè)的股票在不同時期的主要定價因子會所有不同。對于醫(yī)藥行業(yè)而言，重要的是成長性，而不是個股的估值夠不夠便宜，因為在將來可見相當長的時期里，中國醫(yī)藥行業(yè)的主要矛盾在于快速增長的健康和醫(yī)療消費支出，跟中國有限的醫(yī)療、治療、健康相關(guān)的資源、和全社會的公有醫(yī)療健康相關(guān)的社保/基金之間，存在巨大矛盾。因此，中國醫(yī)藥行業(yè)在將來可見相當長的時期里屬于朝陽行業(yè)，成長是主基調(diào)，所以成長因子在我們的選股模型里占有絕對重要的權(quán)重。模型的優(yōu)化，是基于堅實的理論基礎(chǔ)、長時間的嚴格實戰(zhàn)考驗以及行業(yè)基本面的判斷。
證券時報記者：站在目前時間點怎么看醫(yī)藥行業(yè)投資？
李黃海：醫(yī)藥行業(yè)經(jīng)過近一兩年的大幅調(diào)整，截至今年4月底，整個行業(yè)整體估值水平很低，靜態(tài)市盈率只有30.5倍，行業(yè)整體估值低于近十年來90%時間的估值水平。歷史上，只有三個時期的估值低于目前水平，2008年底、2012年初、2019年初，對應(yīng)三次大級別的熊市末期。對于醫(yī)藥這種適合長期投資的行業(yè)，在目前這個價格水平，獲取到我們長期收益率目標的勝算更大。
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